中国新一轮国有资本投资运营公司试点的改革思路已经清晰。

至少酝酿启动两年有余的上述改革，随着6月17日中国诚通控股集团有限公司（以下称“诚通”）2016　年度第一期超短期融资券募集说明书的披露，其操作背景、下步规划以及在金融创新等方面的内容均已大致露出了雏形。

经济观察报获悉，诚通在披露其资金募集说明书之前，已经得到了国资委给企业的有关更名的内部批复。实际上，“中国诚通控股集团有限公司”这一企业名称已经变更为“中国诚通资本运营有限公司”。

诚通2016年第一期超短期融资券募集说明书称，诚通计划发行规模为10亿元、期限为270天的无担保超短期融资券。此外，诚通还预计2016年7月上旬发行45亿元中期票据和55亿元公司债。

这意味着，随着更名的批复，以及诚通总计110亿元的融资计划的披露，中国新一轮国有资本投资运营公司试点的改革正式上路。对于诚通来说，这将可能是其发展历程中的又一次蜕变。

经济观察报独家获悉，除了诚通，另一家被纳入此轮国有资本投资、运营公司试点的中国国新控股有限责任公司也将适时披露自己的超短期融资券募集说明书，与诚通类似，中国国新控股有限责任公司未来的公司名称等信息也会得到变更。

企业名称变更过后，诚通的企业内部章程还会得到更新。多年擅长盘活相关央企不良资产的诚通，在国资委、财政部等多部委的支持下，在这一轮改革中，将探索更多的创新途径，来完成自己平台公司的新使命。

作为其中的创新途径之一，除了此前诚通尝试过的接收中央企业整合过程中划入的非上市公司参股股权，还包括新设基金规模总规模3500　亿元的国家国有企业结构调整基金，以及新设立的金融业务板块，比如搭建金融资产管理平台等方式。

新诚通

作为最早一批探索国有资本运营管理的平台公司之一，再次踏上改革路途的诚通，下一步要做什么？

根据6月17日，诚通披露的2016　年度第一期超短期融资券募集说明书，为了盘活不良资产，诚通在承担国有企业结构性调整任务时，将在资产经营层面承担国有企业结构性调整任务，实施重组整合，在化解过剩产能、推进僵尸企业退出等工作中发挥积极作用，保障人员平稳安置分流。

中国企业改革与发展研究会副会长周放生表示，诚通自从成立以来，对于不良资产的处置，以及相关困难企业的救助就比较有经验。这一次，诚通将延续相关职能的发挥，未来将深入承接困难企业实施救助和重组再生任务，对非主业、存续、低效无效资产实施重组整合，完成有效资产的剥离及无效资产的退出。

诚通在上述2016年第一期超短期融资券募集说明书中还表示，将承接央企债务重组、金融企业债权收购和处置，党政机关和国有企事业单位培训疗养机构改革资产接收和处置，党政机关和事业单位所属脱钩企业、养老服务业整合，困难企业阶段性托管等交办业务。

经济观察报获悉，如今，诚通最新的定位是，成为国有资本市场化运作的专业公司后，将按照市场规律、企业发展规律和资本运营要求，搭建功能完备的资本运作平台，通过多层次资本市场和资本运作手段，发展成为市场化运营、专业化管理的国有资本流转和持股公司。未来，诚通将努力成为国有资本布局结构调整的重要平台，在国有资本结构调整中，发挥国有资本运营平台作用，推动国有资本的合理流动，完成国有资本结构调整的各项任务，建成具备承接更大规模资产任务和能力的专业化资本运营平台。

那么，下一步，诚通究竟将如何进一步建立有效的国有资本管理机制，进而对所出资企业依法行使股东权利，并达成以财务性管控为主，实现价值管理的目的？

按照诚通自己的规划，未来的资本运营核心内容，即资本运营的核心是围绕资金、资产、资本（股权）这三个不同形态之间的转化与循环，并建立与之相适应的功能。

根据诚通披露的信息，在资本运作上，诚通将以市场化方式增持和减持上市公司股权等高流动性的国有资本，围绕国有资本保值增值，进行价值管理；围绕国有资本布局调整，主要通过所设立的基金，在产权市场、资本市场收购、出售股权。同时，诚通将对接多层次资本市场，实施和参与不同类型企业的改制和上市，完成国有资产证券化。

在持股管理上，诚通将通过分类持股平台，分别持有上市、非上市、债转股以及退出类等国有股权，同时根据研究结论、公司章程约定和不同持股比例，分别履行股权增减持和公司股东会、董事会、监事会的审议、投票权利。在符合条件的企业，引入国有优先股、金股、VIE（协议控制）结构股权等特殊资本持股形式。

而在控参股板块，诚通打算根据资本运营的需要，重组整合内外部资源。其具体操作思路有三：一是按照中央企业结构调整和重组整合要求，重组整合现有业务；二是利用现有上市公司的资源优势，推进资产证券化，对难以实现资产证券化的业务坚决予以清理退出；三是通过划转和投资，持有分布于不同国别、行业、企业的上市公司控参股权。

同时，诚通将通过中国诚通投资平台公司，接收中央企业整合过程中划入的非上市公司参股股权。

在周放生看来，接收央企整合过程中划入的非上市公司参股股权，早在诚通成立之初，就曾操作过多次，而且做得比较有经验。这一次重提，目的是在过去的基础上进一扩大规模，增加手段。

诚通负债

在国资委眼中，负有多年处置困难央企不良资产经验的的诚通，成效颇多。但是，随着改革的推进，诚通也将迎来新的风险。

以诚通刚刚托管的中国铁路物资（集团）总公司（以下称“中国铁物”）为例，这一处置便存在不容忽略的风险。

不过，根据诚通披露的信息，为了规避风险，在托管期间，中国铁物是不纳入诚通集团合并报表范畴的。也就是说，诚通与中国铁物仍为两个独立的法人主体，在业务和财务上相互独立，且经国务院国资委认可，中国铁物在托管期间不纳入发行人合并报表范围。

经济观察报从募集说明书中获悉，诚通托管中国铁物期间和托管前中国铁物的债务由其自行承担，托管事项不会对发行人的日常管理、生产经营及偿债能力产生不利影响。根据诚通集团过往经历来看，其对资产处置过程中的债务偿还上限为该项目破产处理后的回流资金和国资委给予的资本金支持，历史上未支付额外的资金偿还托管企业所涉及的债务，但托管期间也存在影响发行人正常经营的风险。

诚通的债务规模也不容小觑。诚通披露的数据显示，2013年至2015年末，公司负债总额分别为527.5亿元、410.5亿元和383.56亿元。截至2016年3月末，公司负债总额达到371.2亿元。本次10亿元超短期融资券全部发行完毕后，公司资产负债率将继续上升，面临的偿债压力将逐年增大，可能会对诚通的经营带来不利影响。

而从盈利能力的角度来看，生产资料贸易是诚通主要业务板块，收入合计占比达到73.11%左右，所处行业属于完全竞争行业，集中度不高，行业竞争激烈，并且生产资料贸易在产业链中处于弱势地位，议价能力不强。

相关数据统计显示，诚通2015年营业毛利率为6.32%，其中生产资料贸易业务收入占比达到70%以上，但毛利率仅为1.58%左右，盈利能力较低，企业盈余积累能力不足。

而且，近年来，在规模扩张、业务不断延伸的同时，诚通受国际经济持续低迷，国内经济下行压力增大，切部分行业产能过剩的影响，诚通企业主营业务盈利能力弱化，主营板块营业利差同比下降，主营业务利润率呈现逐年下降趋势。公司营业成本和费用支出仍处于较高水平。诚通披露的数据显示，2013年至2016年3月末，公司营业成本与营业收入比分别为95.3%、94.2%、94.1%和93.0%。诚通预估自身的盈利能力在短时间内改善幅度依然有限，由此存在一定的财务风险。

一名财政部人士曾对经济观察报记者透露，每年包括诚通在内的平台公司，年底的财务报表“并不好看”。

历史上的诚通，作为国有资产经营试点单位，诚通集团被国资委赋予了对部分央企的非主业资产、不良资产及所属经营不善的企业按照市场原则和有关规定进行经营或处置的职能。为了完成这一职能所需，国家财政多次对诚通伸出援手。

募集说明书中透露的最新信息显示，从2012年开始，截止2015年7月，财政部曾先后份5次为诚通提供了总计53.2亿元的国有资本经营预算项目支出资金，用以补充企业资本金。通过这些，以及将其它资本公积转增实收资本，诚通的公司注册资本从2012年的50.6亿元，增加至2016年3月的113亿元。

前述国资人士表示，除了诚通，另一家平台公司中国国新控股有限责任公司，也曾接受过财政部的增资。

诚通通过上述几次增资行为，扩大了集团各主要业务板块的规模，增强了其整体竞争能力，但同时也存在着经营、管理、技术、人员等整合风险。

几经变迁，低调的诚通2015年度财务报表纳入合并财务报表范围的共14家子公司，其中全资子公司12家，控股子公司2家。

3500亿新基金

面对长久累积的不良资产，仅仅依靠一个平台是远远不够的。据悉，下一步，诚通将新设多个创新平台，用以应对处置相关国有资本。

经济观察报从募集说明书中获悉，诚通正打算新设立金融业务板块，逐步完成全类别金融服务功能的构建，实现资本运营、资本投资、金融资产重组处置、投资银行、投资管理咨询等功能的运营。并通过搭建金融资产管理平台，发行初步完成大规模、低成本筹融资和不良金融债权盘活等功能的配置，为国有企业提供结构调整融资、资产证券化、大宗商品避险、日常经营活动监控等全方位金融服务。

周放生认为，诚通推进相关改革时，需要足够的资金支持，资金来源不能单纯靠着银行借贷，毕竟处理的都是不良资产，风险很大，如果能成功设立上述金融业务板块，自己筹集资金，便能对实体经济不良资产的处置形成支撑，有利于恢复提升资产价值。

诚通在其募集说明书中表示，将尽快整合系统内金融板块与所持股公司的资金链条、信息链条、人才链条，根据国有资本结构调整的需求，实施精准投放。诚通还将实施金融板块国际化战略。以一带一路相关国家和现有发达国家为重点，通过划入海外国有股权，提升公司国际化经营能力，逐步构建以国际化金融服务功能为核心、持股企业业务相互联系、不同所有制成分相互混合的国际化企业网络集群。

除了新设立的金融平台，诚通还新设了国家国有企业结构调整基金。诚通的募集说明书透露，这一新设的基金规模总规模3500亿元，首期募资1000亿元。通过发起设立子基金，有望发挥更多的带动和引导作用。

至于基金资金来源，募集说明书表示，中国诚通及其他中央企业出资占比60%-75%，社会资本出资占比25%-40%。下一步，基金与基金管理公司签署委托管理协议后，委托基金管理公司负责基金运作的各项工作。基金管理公司设立时由诚通全资持有，根据基金投资人的募集情况，适度引入战略投资人共同参与。

在一名国资人士看来，这一基金的设立将成为盘活国有资产的重要途径，未来需要根据国有企业结构调整方向和董事会确定的本级国有资本配置要求，在风险可控前提下，以获取资本收益为目的，动态调整所持有的风险资产组合和无风险资产间的比例，股权和资金、资产间的比例，所持有股权在区域、行业、公司间的配置比例，不断提高国有资本配置效率和资本增值能力。

据悉，根据国务院国资委的批复，诚通已经成立了诚通基金管理有限公司。诚通基金管理有限公司作为基金管理公司，未来将通过设立母、子基金的方式设立国有企业结构调整基金。

诚通在募集说明书中称，未来通过这一基金的投资引导，将重点加大对关系国家安全、国计民生和国民经济命脉的重要行业和领域的资本投入。支持国有骨干企业优化产业布局、加快转型升级、提升国际化经营能力，支持重点行业国有企业实施行业整合和专业化重组，加快传统产业去产能及僵尸企业清理退出，实现中央企业战略定位更加明确、资本配置更趋合理、发展质量明显提升的总体目标。

同时，通过新设基金运作等方式，诚通将进一步支持中央企业和国有重点项目投资、中央企业兼并收购和海外投资、核心产业发展与结构升级、投资孵化战略新兴产业，参与中央企业整体上市、上市公司非公开发行股份、增持上市公司股份等。对阶段性控股的上市公司，通过剥离不良资产、注入有效资产、调整业务、引入战略投资者等方式，开展市值管理，提升国有股权价值。

至此，此前一度低调的中国国有资本运营公司试点改革，现在算是真正揭开了面纱。中国诚通资本运营有限公司，包括即将更名的国新，甚至更多的平台公司，在新一轮改革进程中，将会给相关中央企业带来更多的洗牌和挑战。